Le Canada et la zone euro – Qu’est-ce qui distingue les deux unions monétaires?

Mathieu Frigon et Édison Roy-César
Division de l’économie, des ressources et des affaires internationales

L’union monétaire canadienne

Le Fonds monétaire international définit l’union monétaire comme une entente conclue par plusieurs parties – comme les provinces du Canada ou les pays de la zone euro – dans le but de partager une monnaie unique et de se doter d’une politique monétaire et d’une politique de change communes.

Au Canada, l’union monétaire que l’on connaît aujourd’hui a vu le jour au moment de la Confédération, en 1867, lorsque la Loi de 1867 sur l’Amérique du Nord britannique a conféré la compétence en matière monétaire et bancaire au gouvernement du nouveau Dominion.

Dans un régime fédéral, l’union monétaire soulève la question des coûts d’emprunt de l’autorité centrale par rapport à ceux des membres de la fédération ainsi que celle des écarts de coûts d’emprunt entre les membres de ladite fédération.

Au Canada, les rendements (ou coûts d’emprunt) des obligations à 10 ans diffèrent généralement de manière notable selon qu’il s’agit de titres du gouvernement fédéral ou de titres des 10 gouvernements provinciaux. Toutefois, les écarts de rendement entre emprunts émis par les provinces sont relativement faibles, malgré des niveaux d’endettement très variables.

Par exemple, le 31 mars 2013, le ratio de la dette nette au produit intérieur brut (PIB) s’établissait à 48,7 % pour le Québec et à -3,6 % pour l’Alberta. Le ratio négatif de l’Alberta signifie que la province dispose d’actifs financiers d’une valeur supérieure à celle de sa dette brute.

Cela étant, le même mois, le rendement des obligations à 10 ans du Québec était de 3,08 %, tandis que celui des obligations à 10 ans de l’Alberta était de 2,81 %, soit un écart de seulement 0,27 point de pourcentage.

La figure 1 présente l’évolution des rendements des obligations à 10 ans du gouvernement fédéral et des dix provinces de 2009 à 2014. La figure 2 illustre le ratio de la dette nette au PIB et les rendements des obligations à 10 ans des 10 gouvernements provinciaux le 31 mars 2013.

Figure 1 – Rendement des obligations à 10 ans des gouvernements fédéral et provinciaux, Canada, 2009-2014

Figure 1 – Rendement des obligations à 10 ans des gouvernements fédéral et provinciaux, Canada, 2009-2014Source :  Figure préparée par les auteurs à partir de données tirées de Bloomberg, consulté le 29 janvier 2015.

Figure 2 – Ratio de la dette nette au produit intérieur brut et rendements des obligations à 10 ans des gouvernements provinciaux, Canada, au 31 mars 2013

Figure 2 – Ratio de la dette nette au produit intérieur brut et rendements des obligations à 10 ans des gouvernements provinciaux, Canada, au 31 mars 2013Source :  Figure préparée par les auteurs à partir de données tirés de Ministère des Finances Canada, Tableaux de référence financiers – Octobre 2013; de Statistique Canada, « Tableau 384-0038, Produit intérieur brut, en termes de dépenses, provinciaux et territoriaux – annuel (dollars x 1 000 000) », CANSIM (base de données), consulté le 29 janvier 2015; et de Bloomberg, consulté le 29 janvier 2015.

La zone euro

La zone euro est une union monétaire réunissant 19 pays de l’Union européenne (UE) qui ont adopté l’euro comme monnaie. Il s’agit de l’Allemagne, de l’Autriche, de la Belgique, de Chypre, de l’Espagne, de l’Estonie, de la Finlande, de la France, de la Grèce, de l’Irlande, de l’Italie, de la Lettonie, de la Lituanie, du Luxembourg, de Malte, des Pays-Bas, du Portugal, de la Slovaquie et de la Slovénie.

Les coûts d’emprunt varient très largement entre les membres de la zone euro. Comme l’illustre la figure 3, en mars 2013, les rendements des obligations à 10 ans des États membres de la zone euro variaient entre un minimum de 1,35 % pour l’Allemagne, dont le ratio de la dette nette au PIB était de 56,1 %, et un maximum de 11,38 % pour la Grèce, pour laquelle ce même ratio s’établissait à 169,7 %.

Figure 3 – Ratio de la dette nette au produit intérieur brut et rendements des obligations à 10 ans de sept États membres de la zone euro, mars 2013

Figure 3 – Ratio de la dette nette au produit intérieur brut et rendements des obligations à 10 ans de sept États membres de la zone euro, mars 2013Source :  Figure préparée par les auteurs à partir de données tirées de Banque centrale européenne, Long-term interest rate statistics for EU Member States; et de Fonds monétaire international, World Economic Outlook Database, octobre 2014, consultée le 4 mars 2015.

La situation de l’union monétaire qu’est la zone euro diffère nettement de celle de l’union monétaire canadienne. Même s’il existe d’importants écarts sur le plan du ratio de la dette nette au PIB entre les membres des deux unions, dans la zone euro, contrairement au Canada, ces écarts se reflètent généralement dans les rendements des obligations émises par les États membres.

Principales différences entre les deux unions monétaires

Comment expliquer une telle différence entre les provinces canadiennes et les sept membres retenus de la zone euro?

Après recension de la littérature et analyse des mécanismes monétaires d’ordre législatif et institutionnel au Canada, il semblerait que quatre grands facteurs soient absents, en partie ou en totalité, de la zone euro, à savoir :

  • des précédents sur le plan de l’aide du gouvernement central;
  • des accords fiscaux;
  • une union bancaire;
  • un cadre législatif officiel précisant le rôle de prêteur de dernier recours.

Aide du gouvernement central

Au cours de l’histoire de l’union monétaire canadienne, le gouvernement fédéral a aidé les gouvernements provinciaux à surmonter leurs difficultés financières. Dans les années 1930, par exemple, le gouvernement fédéral est venu en aide à quatre gouvernements provinciaux, soit ceux de la Colombie-Britannique, de l’Alberta, de la Saskatchewan et du Manitoba.

La Grande Crise des années 1930 a ébranlé les finances publiques dans ces quatre provinces et certains détenteurs d’obligations ont dû attendre longtemps avant de pouvoir récupérer leur argent. Néanmoins, l’aide fédérale a permis à tous les détenteurs privés d’obligations de finalement recouvrer le capital et les intérêts qui leur étaient dus.

En fait, le seul créancier à essuyer une perte a été le gouvernement fédéral, qui a radié des portions des prêts qu’il avait octroyés aux quatre provinces :

Au cours de l’exercice de 1938, le Dominion a radié 18 millions de dollars [291 millions de dollars de 2015] de la dette de la Saskatchewan, mais l’encours de cette dette a continué de croître pour atteindre 157 millions de dollars au début des années 1940. En 1947, le Parlement a adopté la Loi sur les billets du Trésor des provinces de l’Ouest et sur le Règlement relatif aux ressources naturelles, laquelle radiait 55 millions de dollars [705 millions de dollars de 2015] d’engagements et accordait aux quatre provinces 30 ans pour rembourser le restant. En 1977, l’encours des prêts a finalement disparu des comptes publics du Canada. Comme une portion de l’emprunt de chaque province a été radiée par la loi de 1947, il est juste de dire que les quatre provinces n’ont pu rembourser une portion de leur dette accumulée pendant la Crise.

Alors que, dans l’union monétaire canadienne, les détenteurs privés d’obligations provinciales ont fini par recouvrer les montants qui leur étaient dus, dans la zone euro, un précédent a été créé lorsque la Grèce a fait défaut sur ses obligations et restructuré sa dette en 2012.

Accords fiscaux

Dans un discours qu’il a prononcé le 29 janvier 2014 sur les caractéristiques économiques des unions monétaires, Mark Carney, ancien gouverneur de la Banque du Canada et actuel gouverneur de la Banque d’Angleterre, a expliqué que les unions monétaires efficaces sont généralement dotées d’autorités financières centralisées dont les dépenses représentent une part importante du PIB des membres.

Au Canada, les dépenses du gouvernement fédéral en pourcentage du PIB s’établissaient à 14,7 % en 2013-2014. Dans la zone euro, il n’existe aucune autorité financière centrale. La Commission européenne représente les 28 pays membres de l’UE, dont neuf qui ne font pas partie de la zone euro. Et le budget de cette commission représente 1 % environ du PIB des 28 pays membres de l’UE.

L’union monétaire canadienne s’appuie aussi sur trois grands mécanismes qui permettent au gouvernement fédéral de transférer des revenus aux gouvernements provinciaux, à savoir le Transfert canadien en matière de santé, le Transfert canadien en matière de programmes sociaux et la péréquation.

Ces transferts, qui ont totalisé 61,4 milliards de dollars en 2014-2015, sont fonction de formules énoncées dans la Loi sur les arrangements fiscaux entre le gouvernement fédéral et les provinces. Par ailleurs, la péréquation a un fondement constitutionnel, le paragraphe 36(2) de la Loi constitutionnelle de 1982, selon lequel :

Le Parlement et le gouvernement du Canada prennent l’engagement de principe de faire des paiements de péréquation propres à donner aux gouvernements provinciaux des revenus suffisants pour les mettre en mesure d’assurer les services publics à un niveau de qualité et de fiscalité sensiblement comparables.

Union bancaire

Dans son discours de janvier 2014, M. Carney a déclaré que, pour être efficaces, les unions monétaires doivent disposer d’une large panoplie d’instruments visant à appuyer un secteur financier intégré et efficient. Communément appelées « unions bancaires », elles sont dotées notamment des deux caractéristiques suivantes :

  • des normes de supervision communes;
  • un régime crédible de garantie des dépôts.

Au Canada, c’est le gouvernement fédéral qui supervise et réglemente les banques, par le truchement du Bureau du surintendant des institutions financières. (Certaines institutions financières, comme les coopératives de crédit, sont parfois réglementées par les gouvernements provinciaux et l’assurance-dépôts y est fournie par les provinces.) Le gouvernement fédéral garantit aussi les dépôts des banques commerciales, par l’intermédiaire de l’une de ses sociétés d’État, la Société d’assurance-dépôts du Canada.

Dans la zone euro, les dépôts des banques commerciales sont garantis par chaque État membre. Avant la crise financière de 2008-2009, si les directives et les mesures d’application étaient décidées au niveau de l’UE, c’était aux organes de réglementation des États membres de l’UE qu’incombaient toujours la supervision et l’application de la réglementation en matière financière. Depuis 2014, le mécanisme de surveillance unique, auquel les États de la zone euro sont tenus d’adhérer, fait jouer à la Banque centrale européenne un rôle de supervision à l’égard de la stabilité financière des grandes banques de la zone euro, tandis que les organes de réglementation des États membres de la zone euro continuent de surveiller les autres banques.

Cadre législatif précisant le rôle de prêteur de dernier recours

On entend souvent dire que le gouvernement du Canada ne sera jamais à court de dollars canadiens puisque la Banque du Canada est son banquier. Société d’État qui appartient en totalité au gouvernement fédéral, la Banque du Canada a le pouvoir et la capacité fonctionnelle de créer des dollars canadiens en quantité illimitée à tout moment. (Elle exerce ce pouvoir dans le cadre de l’engagement qu’elle a pris de maintenir l’inflation à un niveau faible, stable et prévisible.)

La Loi sur la Banque du Canada fournit un cadre juridique officiel au sein duquel la Banque du Canada peut jouer le rôle de prêteur de dernier recours auprès des provinces. Selon l’article 18 de cette loi :

18. La Banque peut […]

i) consentir des prêts ou avances, pour des périodes d’au plus six mois, au gouvernement du Canada ou d’une province en grevant d’une sûreté des valeurs mobilières facilement négociables, émises ou garanties par le Canada ou cette province;

j) consentir des prêts au gouvernement du Canada ou d’une province, à condition que, d’une part, le montant non remboursé des prêts ne dépasse, à aucun moment, une certaine fraction des recettes estimatives du gouvernement en cause pour l’exercice en cours – un tiers dans le cas du Canada, un quart dans celui d’une province – et que, d’autre part, les prêts soient remboursés avant la fin du premier trimestre de l’exercice suivant.

Par conséquent, le rôle de prêteur de dernier recours que joue la Banque du Canada auprès des provinces est presque identique à celui qu’elle joue auprès du gouvernement fédéral, la seule différence étant le montant maximal du prêt prévu à l’alinéa 18j).

De surcroît, l’alinéa 18j) prévoit que les emprunts doivent être remboursés à court terme, c’est‑à‑dire avant la fin du premier trimestre qui suit la fin de l’exercice. Cependant, comme aucune disposition n’interdit le renouvellement d’un prêt, il semble qu’il pourrait être possible de renouveler continuellement un prêt à court terme pour que celui‑ci devienne dans les faits remboursable à plus long terme.

La zone euro ne dispose d’aucun cadre juridique formel permettant aux États membres d’avoir accès, auprès de la Banque centrale européenne, à un mécanisme de prêteur de dernier recours. Ses membres sont donc plus susceptibles d’être à court de liquidités, et le risque de défaut de paiement est donc beaucoup plus grand chez ces pays qu’au Canada.

En bref – Quatre facteurs qui distinguent l’union monétaire canadienne

Quatre facteurs distinguent l’union monétaire canadienne de la zone euro :

  • les précédents sur le plan de l’aide du gouvernement central;
  • les accords fiscaux;
  • l’union bancaire;
  • le cadre législatif officiel précisant le rôle de prêteur de dernier recours.

En raison de ces facteurs, on peut estimer que toutes les provinces se trouvent de facto exposées au même risque relatif de défaut de paiement, quels que soient leur ratio de dette nette au PIB, leur capacité de lever des impôts, leur capacité de réduire les dépenses, leur poids politique dans la fédération ou tout autre facteur qui jouerait normalement un rôle dans l’évaluation du risque de défaut de paiement d’une entité.

Puisque leurs risques de défaut de paiement sont relativement similaires, les provinces ont des coûts d’emprunt assez semblables.

L’absence, complète ou partielle, de ces facteurs dans la zone euro constitue l’une des raisons pour lesquelles son union monétaire est considérée par le marché obligataire comme étant plus à risque que l’union monétaire canadienne.

Ressources connexes

Hanniman, Kyle. Calm counsel: Fiscal federalism and provincial credit risk, Mowat Centre, 6 février 2015.

Joffe, Marc. Provincial Solvency and Federal Obligations, Macdonald-Laurier Institute, octobre 2012.